虽然社融总量上超预期，超预期的点在于政府债券和企业债券的放量，信贷方面的弱势较为明显，故尽管基建投资层面可能对下半年经济形成一定支持但内需不足的问题仍较为显著。

　　股指 5月金融数据反应的核心四问题： 1、虽然社融总量上超预期，超预期的点在于政府债券和企业债券的放量，信贷方面的弱势较为明显，故尽管基建投资层面可能对下半年经济形成一定支持但内需不足的问题仍较为显著。 2、信贷数据低于预期，居民端的收缩仍是信贷增长乏力的主要因素，企业端票据冲量行为较为明显，企业端融资结构有一定程度恶化。 3、尽管M1增速受“挤水分”政策影响可比性较低，但货币活性较低的问题仍较为显著，宽信用传导的通畅程度持续改善，但绝对水平并不算高。 4、居民端偏好储蓄的行为仍未出现明显的改善，居民端保守的经济行为是信贷持续偏弱以及货币活性较低的根本因素，地产政策放松对信贷层面的刺激仍需观察。 历史上看，流动性变动的方向对市场走势存在着较为明显的影响，若市场的下跌伴随着资金的流出则容易形成“下跌卖出卖出再下跌”的恶性循环，但若市场下跌却有资金持续买入，则上述恶性循环不会形成，整体调整的幅度或相对有限，故我们倾向于认为在盈利端“L”型见底，政策端发力加码，估值端修复空间较大，微观层面资金流出端被限制的背景下，对于流动性方面无需过于悲观，以52周累计趋势来看，A股微观流动性的长期趋势仍然向好。 盈利方面，继续关注制造业的补库周期，若补库周期加速有助于缓解内需上的问题，全球通胀进入下行期，下半年原材料价格重心有望下移，缓解成本端的压力，同时需求的转暖也有望改善销售时“以价换量”的情况，销售端也有望更好的传导成本端的压力。而价的方面，低基数效应下，中国的PPI和CPI在明年都或将出现温和的上涨，价格方面也将不再是拖累企业盈利的因素。下半年盈利段或出现温和的修复。 估值修复方面，高股息标的仍值得关注。以上证50为例，目前上证50股息率(近12个月)仍在4.0%左右的历史较高水平，其与10年期国债的差值仍处在历史较高的水平，从股息率的绝对水平还是从风险溢价的角度来看，上证50的配置价值仍然较为明显。中期看，高息价值股的增量资金可能一方面来自于A股存量资金市场风格的再平衡，另一方面随着稳增长政策的加码，将一定程度上降温市场对高久期利率情的追逐，也有助于市场资金在权益和固收资产上的配置再均衡。同时，目前高息标的的拥挤度仍较为健康，从拥挤度的绝对水平来看，目前高息低波指数的拥挤度位于其长期均值到均值+1倍方差的区间中，针对高息标的的交易尚未过热。高红利标的估值修复仍有较大空间，可继续关注以上证50和高息低波指数的配置价值，故股指期货方面可以关注IH和IF的多头机会。

　　国债 5月经济和金融数据相继公布，虽然整体低于预期，但收益率已接近关键点位，进一步下行略显乏力。5月新增人民币处于历史季节性低位，同比少增4100亿元。居民信用端仍处于收缩状态中，收入预期难以改善，房价在政策出台后也仍未完全企稳。M1同比-4.2%，创历史新低。虽然禁止手工补息带来的存款迁移导致M1或存在一定技术性扰动，但实体融资需求依然羸弱，信贷脉冲也大概率持续下行。5月工增和社零略低于市场预期，地产也继续磨底，经济下行压力仍在。此外，50年期特别国债发行票面利率仅为2.53%，和当天的30年现券几乎0利差，表明市场对于票息的热情程度之高。6月MLF利率继续按兵不动，并且缩量续作。收盘时，金融时报刊文《如何看待6月MLF操作？》，提到“当前降低政策利率的迫切性不高”，但“利率下调仍有空间”，引导债市避免过分交易利率向下的逻辑，同时也降低了利率快速向上的风险。上周社融发布当天，金融时报就多次发文，传递监管层对于当前债市的态度。例如《如何理解债券市场波动？》文中直言“当前的债券市场和2022年第四季度调整之前有着不少相似之处”，以及《业内人士：应逐步淡化对金融总量指标的关注》，意图防止市场对社融反应过度。 整体来看，债市或将持续低波动，资产荒格局不变的前提下，基本面仍支持利率易下难上。单边策略上，建议波段操作为主，做多胜率高于做空，但止盈线可适当降低。 铁矿石：昨日钢联铁矿石发运数据显示，上周全球铁矿发货量环比大幅回升，再次刷新年内新高，且澳洲、巴西和非主流发运均大幅回升至高位；到港量环比回落，但较往年同期仍偏高；上周疏港微降，日均到港疏港差回落至零轴下方，但随着发运冲量，预计后期大概率仍将回归高位，且铁矿石港口库存仍处高位，短期高供应风险依然较大。因此整体铁矿石处于供应承压、需求坚韧格局之下，价格多空都存牵制，短期仍以区间振荡思路看待。 PX 涤丝大厂挺价，使得库存持续走高，随着检修装置的复产，供应增加，市场预期在淡季涤丝工厂降负，PX期货主力合约震荡下跌。由于新加坡公共假期，PX市场休市。福建联合100万吨装置于6月初复产，中金石化160万吨装置于6月7日重启，恒力炼化250万吨装置于6月初重启，其他装置相对稳定；本周国内PX开工负荷提升2.6%至80.3%，供应快速提升。需求端，国内PTA装置开工负荷下降2.7%至76.6%。估值：本周PX-Brent平均价差提升至440美元/吨，处于季节性高性。根据目前统计的检修来看，6月份国内PX装置检修力度较弱，产量将有所回升；由于调油需求的缺失，使得海外PX供应相对充足，预计6月份PX进口量将有所提升，这将使得6月份PX将大幅累库，从而压低其估值，随着原油价格的回落，预计PX价格将低位弱势震荡为主。09合约基差走弱7，收于-17；9-1月差走弱18，收于42。 PTA PTA主力期货合约价格震荡下跌。现货商谈氛围尚可，现货基差走弱，个别聚酯工厂有递盘。下周主港货源升水09合约15元/吨；6月下主港货源升水09合约30元/吨；7月上货源升水09合约15元/吨。PTA供应端，恒力惠州250万吨装置于11日停车检修2周；蓬威90万吨装置于6月初升温，预计本周初投料；其他装置相对稳定，国内开工负荷下降2.7%至76.6%。PTA今日加工差提升至270元/吨附近，处于季节性高位置。江浙涤丝今日产销偏弱，至下午3点半附均产销估算在30-40%%左右。根据目前预报的检修来看，6月份国内PTA装置检修力度明显降低，产量有所回升；在聚酯负荷维持的情况下，PTA将持续去库，使得加工费维持高位，但由于库存维持高位，随着原油价格大幅的回落，预计PTA价格将低位震荡为主。09基差走强1，收于38；9-1月差走弱12，收于-10。 MEG MEG期货主力合约震荡回落，基差走弱，日内现货贴水09合约30-34元/吨；7月下货源贴水8-11元/吨；6月底7月初下到港船货在518-520美元/吨附近成交。供应端，装置变化不大。乙二醇现金流方面，乙二醇价格的走弱，各工艺现金流小幅走低。6月份国内乙二醇装置检修较少，产量将有所提升；进口端，随着伊朗BCCO 45万吨装和美国乐天70万吨装置的复产，预计6月份进口量将有所回升，在与5月份持平的情况下，由于聚酯负荷的维持，将使得乙二醇仍将小幅去库。由于目前乙二醇港口库存相对较低，从而使得其估值相对提升，但驱动仍不足，预计乙二醇价格将强势震荡为主。09合约基差走弱2，收于-19；9-1合约月差走强4，收于-64。 短纤 直纺短纤主力合约PF2408弱势震荡，短纤库存处于季节性较高阶段，周内实物库存在19.7天，权益库存在9.2天，价格中枢短期较难上移。5月份纺织品服装出口261.34亿美元，同比增长3.2%，其中，纺织品出口128.87亿美元，增长7.2%；服装出口132.47亿美元，下降0.4%。1-5月全国纺织品服装出口1158.43亿美元，同比增长1.4%，其中，纺织品出口571.26亿美元，同比增长2.6%；服装出口587.17亿美元，同比小增0.2%。今日直纺涤短销售一般，截止下午3:00附近，平均产销47%，部分工厂产销：40%，30%、50%、30%、60%、100%、50%、50%，30%，30%。 风险点：原油价格大幅下跌。 铜 供需方面，上周全球精铜供需呈现较大缺口，价格下跌的情况下国内采购明显加快，社会库存大幅回落，今日库存继续大幅走低。交易所和保税库存上周总体回升。加工费方面，铜精矿现货加工费上周持稳，周五报2.1美元/吨，冶炼过剩的局面未有改善。前期国内方面需求受到高铜价影响较为明显，社会库存旺季延续高位，现货销售也不甚流畅。但近期随着铜价回落，下游采购意愿明显抬升，需关注国内今年能否再次出现“旺季不旺，淡季不淡”的库存特点。海外方面，上周美国通胀数据全面不及预期，但美联储偏鹰派的点阵图仍然打压了金属价格潜在的反弹空间。尽管当前铜价已经回调较多，但我们认为其依然远超年内实际供需情况，短期维持易跌难涨的观点不变，但需关注6月下游补库带来的反弹风险。 生猪 短期盘面着重交易下游收猪意愿与养殖端出栏意愿，或围绕1w8宽幅震荡。市场重新对远期合约预期定价 ，消费季节性淡季，屠企屠宰维持低位，冻品库存持续走低，整体以出库为主，建库意愿低。中长期来看 ，市场对下半年预期尚可，仔猪价格仍有支撑。上半年整体处于育肥的阶段，企业也有压栏育肥的情况 ，整体消费量较低。随着天气转热，大肥出栏增加，供应或有一定压力，后续仍需关注上半年增肥后的供 应与需求的博弈。当下养殖端强势育肥，或透支下半年价格高度，待集中出栏时或对猪价施压。从成本端 来看，14号数据自繁自养生猪养猪利润预计为413.26元/头，较上周增加80.7元/头;外购仔猪养殖利润预计 为396.11元/头，较上周增加33.96元/头。后续持续关注养殖利润的变化，能繁母猪存栏，猪瘟以及上市企 业动态。 集装箱运价 盘后发布最新SCFIS欧线点，高于市场平均预期；主要是因为6月上旬市场现货舱位有限，高价实有成交且抬高平均成交价格中枢，同时甩柜负面拖累有限。目前连续两期均值4459.18点。基于当前现货市场健康的基本面表现，预计下一期指数落在5000点左右，06合约的交割结算价预计在4630点左右。 现货运价方面，马士基开放第27周试舱价格，开放上海—安特卫普，蛇口—鹿特丹，以及新港至格但斯克；其中上海——安特卫普开舱价格大柜8000美金，低于其前期宣涨的9000美金水平。开舱价格低于前期宣涨更多体现出马士基当前的试探心态，目前6月底市场普遍接受度约在7200-7400美金左右，马士基试舱开放在8000美金作为对市场订舱意愿的一种测试，后续可观察周二其他航线的开放价格。目前现货市场依然维持健康表现，现货舱位偏紧是支撑即期运费的核心驱动，大规模订舱需求仍相对愿意(或者不得不)去接受更高的订舱价格，零散订舱需求通常以中性偏低的价格订到舱位，这也是下游反馈存在分化的部分原因之一。尽管马士基7月初的试舱价格低于前期宣涨水平可能带来潜在的情绪利空，但考虑到盘面目前仍表现相对克制，参考08合约仅兑现至大柜7100美金左右，低于目前市场实际成交水平。即便存在旺季前移的情况，合约仍存在低估的可能性。我们依然维持对08合约的偏多观点，短期估值约在5000点左右，适当把握预期偏差带来的逢低多机会。目前难以判断此轮运费上涨能否复刻21年行情，供应链矛盾的严重级别未及21年，远月合约更多在近月利好确定的情况进行贴水修复，考虑到流动性相对有限，需要注意相应的风险管理。 宏观 1、统计局：5月，规上工业增加值同比增长5.6%，环比增长0.3%。社会消费品零售总额39211亿元，同比增长3.7%。全国城镇调查失业率为5.0%，与上月持平，同比下降0.2个百分点。1-5月，全国固定资产投资(不含农户)188006亿元，同比增长4.0%，其中，民间固定资产投资97810亿元，同比增长0.1%。 2、国务院总理李强同澳大利亚总理阿尔巴尼斯举行第九轮中澳总理年度会晤。两国总理一致同意坚持中澳全面战略伙伴关系定位，巩固中澳关系改善发展势头，共同维护地区和世界和平、稳定与繁荣。会晤。

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